“降利率调汇率有望成政策组合牌”

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中美货币政策背地里拉开了大幕。 由于两国经济周期的不同，美国逐渐进入加息通道，中国已经开始了货币市场降息之旅。 中美货币政策的差异将引发新一轮资本流动的“冲击波”，但人民币贬值空或有限。 分解者认为，在经济有下行压力但出口尚可的情况下，降息+汇率调整有可能成为政策组合卡。

18日召开的美联储会议显示，耶伦领导下的美联储继续推进各部门货币政策正常化，并如市场预期继续推动美元走强。 18日，中国货币市场也迎来了实质性的利率下降。 央行公开市场14天的回购中标利率从以前的3.70%降至3.50%。 但中美政策背道而驰的结果未必是资本单边外流和人民币贬值。

首先，美元是否会形成趋势性上涨仍有变数。 7月以来，美元指数上涨了近6%，但这是阶段性的上涨，可能难以成为趋势性的上涨。 美元升值的最大影响不是美国贸易部门，而是美国23万亿美元的海外投资带来的资产，其中大部分是美国企业的投资。 美元升值吞噬了美元的海外投资收益，美国的政策不会忽视这一点。 因此，美元升值并不是没有天花板的。

其次，美国货币政策常态化并不会对中国国内资本流动造成单边冲击。 在美国加速退出qe的初期(这很可能在明年上半年发生)，全球市场上资本有回流美国的趋势，发生阶段性资本外流，人民币面临贬值压力。 在中国经济仍有下行压力的情况下，人民币可能会强势贬值。 但是，美国加快收紧货币政策意味着美国经济恢复良好，这不仅将拉动包括中国在内的新兴市场国家的出口增长，还将恢复全球资本的风险偏好。 随着对美国经济增长前景的信心增加，美国贸易逆差增加，风险偏好恢复，资本进入新兴市场，美元面临贬值压力。

届时，中国也将面临资本回流、人民币升值的压力。 总的来说，未来中国跨境资本流动和汇率将告别以往单边流入和持续升值的态势，资本流入和流出、人民币升值和贬值交替出现，富有双向波动和弹性将成为常态。

汇率在宏观调控中的作用再次增大。 美联储政策的变化和美元的走势会影响资本流动，进而影响人民币汇率。 此外，汇率变化还会反作用于资本流动，汇率有可能再次走在宏观调控的前列。 在经济有下行压力但出口还不错的情况下，“降息+汇率调整”有可能成为政策组合卡。

进入今年以来经济下降和资本流入减缓。 人民币曾一度强势贬值，但全年来看，贬值空之间是有限的。 由于系列政策发力，第四季度中国gdp将稳定小幅上升，有可能支撑人民币。 请注意，从人民币走向市场化和国际化的大格局来看，人民币贬值空之间也存在局限性。