“制度套利将终结 欢迎进入外汇市场博弈时代”

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上海浦东快速发展银行金融市场部货币市场处陈君在《中国货币市场》杂志的官方微信号chinamoneymagazine上写道，制度套利时代已经结束，迎接银行间外国汇市将是一场真正的市场游戏。 资本开放、利率、汇率市场化程度越来越高，市场套利机会集中于非制度性定价偏离和央行市场拉平操作。 这样的机会越来越稀少，去也太匆忙了。 未来越来越多的博弈机会是对一篮子货币的推动以及中国和世界宏观经济形势和资金流动的阶段性预测。

陈君表示，制度套利很流行，银行间外汇交易的方向依赖于客户盘中的指导。

制度套期保值反映了外汇储备资金的价格博弈。 在套利成为国内美元定价动力、跨境资金无法自由流动的市场，美元利率形成机制将陷入套利周期的轮回，基于利率平价理论，人民币汇率走势也将受到牵制。 因此，在过去的十年中，商业银行自营外汇交易的方向基本上是由客流量引导的。

今年3月，外管局综合司司长王允贵表示，中国有多种工具控制资本外流，不排除将来对短期跨境资金流动征收托宾税。 7月，前中国银监会主席刘明康还就托宾税表示。 如果国家安全受到威胁，有可能进行资本管理，实施托宾税。

陈君在文中指出，对比年来人民币贬值带来的套利和投机性资本外流，央行和外管采取了一些临时措施，通过提高交易价格抑制资本外流。 交易价格的上涨在这个特殊时期非常有效地弥补了外汇管理制度的缺陷，但抑制了市场活力，不是长远的计划。

在真实诉求增长放缓的基本面下，国内美元没有了套期保值和投机诉求的支撑，利率也逐渐逼近国际市场。 陈君说，此时，以宏观审慎管理跨境融资、资本实力为约束条件，放开公司和金融机构债务限额、吸引资本合理流入，是改革外汇管理制度的非常合适的时间窗口。

对此，陈君提出了以下四点。

在跨境融资宏观审慎管理的框架下，商业银行继续依赖客户盘中流量决定自营投资的风险不断增加，自营交易员需要提高自身宏观经济直觉和市场研究评价的能力。

选择 时机进行人民币期货交易和场内期权交易，市场力量可以进一步完善人民币汇率的价格形成机制。

监管层需要更严格地监测银行和公司的跨境融资动态，灵活调整因子系数，使商业银行合理配置跨境融资资源，调整微观优势和宏观需求。

目前，中资银行海外分支机构在国内取得的利息收入已经被免除缴纳非居民的利息收入所得税，外资银行仍执行相应的税率。 监管层建议财税部门将此税率纳入宏观审慎管理体系，在鼓励资本流入的时期适当降低或取消税负，以降低国内银行的融资价格。