“凯石工场2015年偏股基金产品投资策略：增仓提升进攻性 把握价值主旋律”

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导游词

年，在转型升级的大背景下，宏观经济的产能减排、库存减排进程仍在继续，经济运行保持低位探底态势。 另一方面，政策的逆周期调控力度有望进一步加强，帮助经济增长率稳步下降，预计2007年，我国gdp增长率将在年7.3%-7.4%的基础上小幅下降至7.1-7.2%。

在宏观经济整体风险调控的前提下，改革将成为市场评价上升的中心动力，相对宽松的流动性将发挥重要的辅助作用，受此影响，年股指重心有望逐渐上升。 在这期间，风险点主要在于美联储的提前上涨、注册制的加速推进、基本面的迅速恶化、改革和政策的缓和无望等。 从方向上看，得益于国有企业改革、降息、增强资金上市，大盘蓝筹投资环境正在改善，投资增长板块受制于高估值，面临分化压力，整体投资机会稍差，一些领域如食品、医药、、

在基金配置方面，建议提高偏股产品的战术配置比例，增强组合整体的攻击性，充分分享市场的增长收益； 另外，优化组合结构，增加金融、房地产、机械、运输领域价值风格突出的基金投资比例，把握行情快速发展主线。 对于以支出、新兴为着力点投资行业的产品，短期内要保持比较谨慎的态度，加强基础认识，静待调整后配置机会的出现。 关注基金经理的股票选择能力，产品最好长期获得优异的累计收益。

宏观经济稳定下台阶的目标地址向量质量更优

目前，我国经济正处于增速换挡期、结构调整阵痛期和前期刺激政策消化期的“三期叠加”阶段，市场已经就潜在经济增速中枢的下行趋势达成共识，我国经济将从原来的两位数高速增长换挡不可逆地转变为中高速增长换挡。 历史数据显示，中国gdp增长率从年到年从10.45%下降到7.7%。 年受内需不足、房地产市场调整等多种因素影响，经济增速进一步放缓，今年三季度gdp比去年同期下跌0.3个百分点至7.4%。

从月度高频数据来看，在投资方面，疲软的制造业产能过剩和房地产库存拆迁的影响持续，固定资产累计投资增速逐月下跌。 今年1-11月全国固定资产投资比去年同期增长15.8%，比1-10月下降0.1个百分点，比去年同期增长19.9%，累计增速大幅下降4.1个百分点。 其中制造业投资1-11月比去年同期增长13.5%，处于历史低位的房地产投资增长率迅速下降，1-11月比去年同期增长11.9%，比去年同期增长19.5%的增长率水平出现明显跌幅。 基础设施投资相对稳定在较高水平，今年11月比去年同期增长了21%，但无法独善其身，对整体投资的下方支持力度依然有限。

在费用方面，整体保持平稳。 各月社会支出品零售总额增长率稳定在11.5%-12.5%之间，其中11月比去年同期增长11.7%，比10月上升0.2个百分点，除去物价因素，实际增长率为11.2%，比上个月上升0.4个百分点。

在进出口方面，外需波动加大，内需减弱，难以改变。 二季度以来，外需持续改善对经济起到重要支撑作用，特别是7-10月间，月度出口较去年同期增长9.4%-15.30%，但11月该指标大幅下跌至4.7%，受高基数、大宗商品价格及apec等因素影响。 在进口方面，11月比去年同期增长-6.70%，比10月的4.6%大幅下跌，再次印证了内需不足的状况。

工业增长速度再次明显放缓。 11月工业增加值大幅下跌至7.2%，年内次低，随之累计同比进一步放缓至8.3%。

展望2009年，在转型升级的大背景下，宏观经济的产能减排、库存减排进程仍在继续，经济运行保持低位探底态势。 另一方面，政策的逆周期调控力度有望进一步加强，帮助经济增长率稳步下降，全年我国gdp增长率在全年7.3%-7.4%的基础上小幅下降到7.1-7.2%，快速发展目标地址矢量的增长质量较好

政策的逆周期控制力增加系统性风险

7、8月经济下行压力加大后，政府调控思路逐渐微刺激触底，逆周期防范系统性风险，财政货币政策放松力度明显加强，房地产调控力度逐步回归市场化，刚需和改善性诉求的市场投入和房地产公司融资

在房地产调控方面，在许多政府调控政策放松后，9月底央行调整了房地产贷款政策。 新政包括“认贷款不认房”、首套房7折利率、房地产公司放松融资等。 此外，住建部也与财政部、央行合作，放宽公积金贷款条件，推进异地互认、转移连接、取消4笔存款。 房地产政策的放松将从信贷的角度缓解房地产，释放部分改善性诉求，同时降低购房杠杆，有助于楼市卖端企业的稳定。 此外，监管层认为允许非上市房企在交易所发行企业债务有助于进一步拓宽房地产公司融资方式，降低融资价格，改善投资建设环境。 数据显示，10月、11月商品房销售数据与去年同期相比持续下跌，但环比呈现改善迹象。 其中11月房屋销售面积和销售额创年内新高，随着新政和降息效果逐步显现，预计明年房地产销售将进一步改善，房地产开发投资在销售、资金状况持续改善的背景下，低位企业保持稳定，但受制于库存压力，明显反弹

在财政政策方面，今年下半年，政府除加快以结构调整、惠民生为中心的“补短板”工程建设外，还加快了铁路、航空空、港口等基础设施建设的审批速度，在实体经济方面，出台了对中小企业的税收优惠、完全固定资产折旧政策 预计未来，棚户区改造、物流移交、新能源等基础设施建设将仍然是政府财政政策的主要力量，起到稳定投资的重要意义。 此外，民营改革、提高中小企业扶持力度等各项措施的制定和执行也将从微观层面达到减轻公司负担、提高实体经济活跃度的效用。

在货币政策方面，7月以来，央行先后4次将正回购利率累计的60个基点下调3.2%，引导了资金利率的下调。 而且11月央行时隔两年祭出降息之剑，金融机构一年期贷款基准利率从0.4个百分点降至5.6%。 全年存款基准利率从0.25个百分点降至2.75%，金融机构存款利率波动区间上限从存款基准利率的1.1倍调整为1.2倍。 央行降息行动意味着货币政策的缓慢增值，对投资、费用等总诉求持续下降起到缓解作用，有利于社会融资价格的进一步下降。 展望年，在大宗商品价格下跌、通货膨胀低位运行的背景下，央行仍处于准利率下降空之间，这将对流动性和市场信心起到正面的震荡作用。

改革政策活力提高a股投资价值

改革对资本市场的提振作用主要表现在以下几个方面

首先，从宏观角度看，我国经济经过近30年的高速增长，内部深层次矛盾凸显，原有的经济增长模式已经不可持续，要深化改革，打破原有的快速发展瓶颈，提高经济运行效率，改善诉求结构，产业结构升级。

其次，资本市场改革持续推进，制度完善有助于改善a系长的时间投资环境。 从资本市场改革的角度看，推行注册制、完善退市制度将使证券发行和退出更接近市场化，增强股市对新生力量的吸纳力，提高对绩差股的更替能力，有助于激发市场活力，提高股市运营效率。 etf、股指期权的推出将进一步丰富资本市场的金融工具，有助于a股市场在广度和深度上的快速发展。

第三，国有企业改革、土地改革、户籍改革、财税改革、资源品价格改革提高关联方经营效率、资源配置效率，释放潜在诉求，同时向a股市场注入越来越多的主题性投资机会，今后各项改革将稳步推进，相关热点将引起投资者的关注。

流动性的缓和有利于评价水平的上升

货币政策宽松，资金利率下降。 综上所述，在经济衰退压力增大、实体经济融资利率偏高的背景下，央行通过下调回购利率和降息来推动资金利率的下调，从政策效果上取得了一定的效果。 特别是在长期利率方面，10年期国债收益率降至3.6%的水平，但短期利率下调幅度有限。 未来货币政策仍将围绕处理实体经济融资难和融资价格高、系统性风险防范等问题展开，大宗商品价格下跌、总诉求下降、通货膨胀低位运行的背景更是介于准利率下降空之间，市场利率水平继续保持下跌态势、流动性和风险性

a股市场有望走向国际化，提高海外资本的吸引力。 沪港通顺利开通，港通逐渐渐近，作为两地市场重要的互联机制，将进一步扩大a股市场的资金来源。 而且，有消息称年msci、ftse将审议是否将a股指数纳入创业板指数，如果审议通过，有望推动海外资金的上市。

居民资产重新配置过程继续，股票资产的配置价值备受关注。 现阶段，从我国居民资产配置结构来看，房地产和财物技术商品所占比例较高。 近年来，随着房地产市场进入调整阶段，其上涨前景减弱，但租金收益水平相对于房地产价格始终处于低位水平，再加上房地产登记制度的出台，未来房地产税的引入使房地产的持有价格上升，房地产的投资吸引力逐渐减弱。 另一方面，在加强监管、利率下跌的背景下，财富技术商品的收益水平有回归诉求。 这两种资产的形成对象是稳步推进改革、逐步完善资本市场、无风险利率下跌，股票资产配置价值越来越受到关注，市场资金方面有望出现正向震荡。

年a股市场:改革与流动性双轮驱动助力股指震荡盘上涨

年，在转型升级的大背景下，宏观经济的产能减排、库存减排进程仍在继续，经济运行保持低位探底态势。 另一方面，政策的逆周期调控力度有望进一步加强，帮助经济增长率稳步下降，预计2007年，我国gdp增长率将在年7.3%-7.4%的基础上小幅下降至7.1-7.2%。 a股市场自2009年以来，经过4年()的震荡调整，在此期间，各方已经就潜在经济增长率中枢下降的趋势达成共识。 这是因为，只要不出现超出预想的系统性风险，市场的关注点依然会集中在改革、转型行业。 综上所述，改革是打破原有快速发展瓶颈、提高经济运行效率、保证转型升级顺利进行的基础，随着逐年改革政策(国有企业改革、土地改革、户籍改革、财税改革)的稳步深入，相关热点 从资金角度看，大宗商品价格下跌，总诉求减弱，通胀低价运行背景仍有缓慢附加值空之间，沪港通领导的a股市场国际化有望提升海外资本吸引力，居民资产重新配置背景下股票资产的相对价格， 因此，从整体来看，在经济稳步下移的前提下，改革将成为市场评价提高的核心动力，相对宽松的流动性将起到重要的助推作用，受此影响，年股指重心有望逐渐上升。 在这期间，风险点主要在于美联储的提前上涨、注册制的加速推进、基本面的迅速恶化、改革和政策的缓和无望等。 另外，值得注意的是融资融券等杠杆作用在趋势行情中扩大市场波幅。

从方向上看，大盘蓝筹投资环境正在改善，首先降息门的开放直接有利于金融、房地产、机械、运输等低估值蓝筹相对集中的版块，其次国企改革推动了蓝筹投资价值的提高，第三，流动性相对宽松，增长。 另一方面，增长板块受制于高估值，面临分化压力，整体投资机会稍差，但食品、医药、环保、娱乐媒体等部分板块在估值调整后仍长期配置价值。

年基金配置战略:增仓提升攻击性把握价值主旋律

根据我们在前文中的评价，预计年宏观经济将稳步下滑，a股市场重点在改革和流动性两轮的推动下逐渐上升。 其中，大盘蓝筹将受益于国有企业改革、降低利率和增加资金进入市场，成为更具特色、引领行情快速发展的主线。 在此背景下，在基金配置方面，我们建议提高偏股产品的战术配置比例，加强整个组合的攻击性，充分分享市场的增长收益； 另外，要优化组合结构，增加金融、房地产、机械、运输领域价值形式突出的基金投资比例，把握行情快速发展的主轴，对以费用、新兴为要点投资行业的产品，要保持比较慎重的态度，加强基础认识，长时间布局机会的出现。 关注基金经理的股票选择能力，产品最好长期获得优异的累计收益。

增配权益型产品提高组合攻击性

综上所述，在转型升级的背景下，脱产能脱库存过程将持续，政策的逆周期调控力度将增强，宏观经济有望如市场预期稳定下移。 深入推进改革是优化经济结构、促进转型升级成功的关键，又蕴含着巨大的红利效应，是提高市场评价的核心因素，也是投资者关注的焦点。 货币政策放松、a股市场国际化、居民资产重新配置带来的流动性改善将为股指上涨提供资金支持。 在日元汇率上升的过程中，经济基本面因素、周边情况的影响以及市场自身的波动规律在一定环境下会促进市场震荡回调，但在非极端情况下不会影响a股长期配置价值的提升。 因此，投资者可以从战术配置的角度提高偏股产品整体配置比例，从而增强组合攻击性，充分分享市场增长收益。

优化持有结构把握价值主线

从配置风格和板块的角度来看，价值风格产品的比较特征有所提高。 从年到年上半年，以周期领域为代表的从以前传下来的产业，在长时间的市场震荡中，评价值处于收缩调整最大的状态。 这首先来自于在转型升级的背景下，以前传入的领域与新兴产业相比面临着越来越多的产能过剩和库存压力，公司负担沉重，转型之路更加艰难； 下一年以来，为了促进产业结构调整，货币政策以稳健为主，资金面整体保持紧密平衡，在存量资金博弈的状态下，大盘蓝筹股难以摆脱持续性强估值的修复行情。 但上述情况从年下半年开始逐渐改善:国有企业改革有利于从制度上打破原有的快速发展瓶颈，提高公司运营效率，激活领域快速发展潜力，拉动评价水平的提高，但从现阶段来看，国有资产背景下的上市公司 另一方面，货币政策进一步放松、港通、居民资产重新配置为代表的增量资金上市，有利于支撑大盘股估值修复行情的延续。 第三，在降息门开启、资金利率下降的背景下，直接利好券商、保险、房地产、运输等利率敏感领域。

另一方面，支出、新兴板块在短期内受制于高估值，面临分化压力，整体投资机会稍差，但食品、医药、环保、互联网、娱乐媒体等部分板块在估值调整后仍长期配置价值。

从整体上看，多配置金融、房地产、机械、运输领域价值风格突出的基金，可以直接受益于大盘优质投资价值的提高，因此建议增加其配比，优化组合结构。 另外，对于以支出、新兴(食品、医药、环境保护、娱乐媒体)为重点投资行业的产品，要保持慎重态度，加强个别认识，关注股票选拔能力突出的品种，调整风险后，不失时机地选择布局。

关注长期累计收益，重视股票选择能力

从长远来看，偏股型产品的超额收益首要取决于选股时选股两条路径的累积。 在宽震荡风格交替的市场环境下，高择时能力的基金可以通过仓库与板块配置之间的灵活调整来提高利润，更具特色。 在市场趋势和风格主线清晰的背景下，拥有有识之士慧眼的基金经理，可以通过择票获得可观的超额收益。 如上所述，年a股市场有望在改革和流动性双因素的驱动下，盘整走势持续下去，另外，以盘整股为代表的价值风格的比较特征有望提高，有望成为行情的主线，因此，作为基金筛选的一环，也是基金选择的一部分。

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